CRIANDO VALOR COM DECISÕES FINANCEIRAS

Os princípios de finanças foram concebidos para termos uma forma de representação do mundo corporativo para melhor estudá-lo. Nosso objetivo como estudiosos, pesquisadores e praticantes é criar valor através de decisões financeiras.


Como o mundo está em evolução, é natural que os princípios de finanças também tenham evoluído. Hoje, nossas dívidas são muito mais complexas do que já foram.


Se no passado a missão do administrador era criar valor para o dono do capital, hoje esta certeza foi desconstruída com profundos impactos em algumas áreas de conhecimento de finanças. Stakeholders theory, por exemplo, propõe a maximização do valor para todos os stakeholders, e o ponto focal passa a ser como fazer isso. Será que maximizar valor para o dono do capital maximiza valor para todos os stakeholders?


Nosso objeto e objetivo hoje estão muito mais complexos, pois agora nos questionamos: criar valor? Criar valor para quem?


A discussão sobre os stakeholders é complexa e pode envolver acionistas, credores, governo, funcionários, fornecedores, clientes, entre outros. Mas esta discussão começa com os provedores de capital, ou seja, os acionistas e credores e a estrutura de capital da empresa.


A estrutura de capital da empresa é um dos tópicos mais importantes em finanças. Representado do "lado direito" do Balanço de Pagamentos, a relação entre capital próprio e dívida define:


i) o montante que a empresa tem para investir


ii) as obrigações que a empresa assessora e, portanto, o seu risco.


O estudo da estrutura de capital evoluiu muito na academia, porque o mercado se sofisticou e porque os conceitos amadureceram. Hoje, diferente de 20 anos atrás, é mais difícil defender o uso da estrutura ótima de capital para embasar o valuation de uma empresa: na prática, é muito difícil manter uma relação dívida/ capital próprio constante, assim como é muito difícil mudar a estrutura de capital arbitrariamente.


Não há consenso sobre como a estrutura de capital evolui e como os gestores a influenciam. Gestores podem priorizar liquidez, custo, uma relação dívida/ capital ideal, pagamentos de dividendos ou até mesmo ter estratégias diferentes em cada situação de mercado. A academia explorou cada uma delas e suas variações.


A verdade é que a melhor oportunidade de mudar a estrutura de capital de uma empresa se dá com novos investimentos. Do ponto de vista de valor, novos investimentos mudam a relação de capital da empresa (dívida/ equity), mas todas as relações com stakeholders.


Embora avaliação de investimentos em princípios de finanças tenha sido dissecada, nenhum método considera todos os stakeholders. Valor Presente Líquido, Retorno sobre Investimento, Eficiência do Capital, Anuidade Equivalente, Taxa Interna de Retorno, Payback e Múltiplo sobre Capital Investido são os métodos usualmente utilizados para avaliação de investimentos e todos eles estão restritos a três stakeholders: acionistas, credores e governo (impostos), ao menos em uma primeira visão.


Claro que finanças, em seus princípios, não tem a ambição de ser maior do que é: financeira. Então deixemos as outras áreas da administração fazerem as suas partes! Mas há como incorporar todos os stakeholders em uma análise financeira? Eu acredito que sim! Uma boa modelagem financeira é capaz de representar financeiramente todas as relações entre todos os stakeholders, se construída de forma apropriada. Ou seja, as análises segundo os métodos de análise de investimento devem ser com base em fluxos de caixa que reflitam o capital próprio aportado, dívidas com credores, IR/ CS efetivamente pagos, mas também outros benefícios fiscais, eventuais variações nas condições gerais para o consumidor (preço ou prazo) e fornecedores, reações da concorrência e regulador, assim como outros stakeholders. Sim, é possível! Não, não é fácil!


Pode-se questionar duas coisas importantes:


i) Subjetividade das projeções


ii) O valor de uma análise tão complexa


Toda projeção é subjetiva e passiva de erros. Na verdade, ao fazermos projeções financeiras, não buscamos acertar o que acontecerá, pois é impossível, mas acertar linhas de tendências, direções, médias! Podemos até dizer que nosso objetivo é errar! Mas errar com inteligência, com fundamento, com relações de causa-efeito. A modelagem financeira, quando bem feita, consegue representar a realidade da empresa em seus componentes financeiros, decompondo grandes problemas em problemas menores e de estimação mais fácil ou intuitiva.


Um bom modelo financeiro é aquele que suas partes são tão diminutas ao ponto de podermos ter o “luxo” de errar uma premissa e o resultado final não ser comprometido.


Naturalmente, um conjunto de premissas erradas incorrerá em conclusões erradas, mesmo em uma modelagem financeira adequada. Além do bom senso, análise de benchmarks, análise crítica dos resultados, o espírito do “Best Viable Option” deve guiar a construção dos cenários e premissas. Best Viable Option, ou a melhor opção viável, define o conjunto de premissas que melhor representa o futuro da empresa, que o gestor acredita ser viável de entregar e estaria disposto a se comprometer no longo prazo.


Uma boa modelagem financeira, com premissas bem construídas, conforme o princípio do “Best Viable Option”, é a melhor ferramenta para tomada de decisão financeira.


A única, mas importante, restrição para a construção desta modelagem financeira é a existência de um plano de negócios que pode ser derivado de um modelo de negócios.


Essa restrição é importante para New Ventures e Startups que ainda estão definindo seu modelo de negócios, privatizando suas operações à cada oportunidade descoberta ou novo desafio enfrentado. Enquanto as New Ventures e Startups estão no “Quest for Survival” brigando para sobreviver, ter seu espaço, necessitamos de outras ferramentas de tomada de decisão. A modelagem financeira faz mais sentido na próxima fase “Quest for Relevance” quando a New Venture ou Startup busca escalar seu negócio em busca de rentabilidade.


Durante o “Quest for Survival”, a decisão é menos financeira e vai se apoiar no seguinte tripé: o perfil do empreendedor, a aderência do produto/ serviço ao mercado (product-market fit) e o perfil financeiro da empresa (como cash burn, aumentos de capital versus diluição do fundador, etc). Nesta fase, ___ valor se ___ com decisões financeiras.


José Securato é Sócio-Fundador da Saint Paul Advisors, uma boutique de M&A.

EXAME DE PRINCÍPIOS DE FINANÇAS


Prof. Dr. José Roberto Ferreira Savoia


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